卖掉公司在中国很容易被贴上“失败”甚至“可耻”的标签，不仅创业者本人无法认同，亦不能被公众所理解和接受。“办企业如同养儿女”，这是创业者头上摘不掉的紧箍咒，卖儿卖女自然会遭人唾弃。这种畸形而单一的价值观导致IPO的敲钟仪式成为无数创业者梦想中的毕业典礼，创业成功的标准也变得如此精确而量化。



　　这个畸形的标准恐怕将被打破。今年上半年中国部分企业海外上市遇阻，不仅大范围辐射到其他创业者，对资本高度敏感的投资人也提高了警惕。这真是应了柳传志说的一句话，“大势来了，猪能飞上天;风一停，猪就得掉下来。”



　　相反，并购市场的需求正猛。据清科集团披露，2011年上半年中国市场共计完成469起并购交易，与去年同期相比，并购案例数增长61.2%。其中国内并购案例有389起，涉及金额102.37亿美元，并购案例数量达到2008年金融危机以来的最高值。就连投资人也赞同，中国将迎来一股前所未有的并购浪潮。华兴资本创始人兼CEO包凡对《创业邦》说，“并购的案例在未来会越来越多，而且体量肯定会越来越大。”



　　56网创始人周娟说，“以后平台性的公司肯定会越来越少，一些基础性功能应用更多地会集中在大公司上面。其实从过去5年看来，视频网站算是一个奇迹。”



　　这对于创业者来说，未尝不是好事。有投资人总结，企业成功的路径有两条，一是卖掉，二是IPO。实际上IPO也是卖掉，只是卖给了公众，也就是广大股民。包凡认为，“卖跟不卖公司，这个问题从最初的原则性问题，进而退化到一个战略性问题，最后演化成一个财务性的问题，这是市场成熟的一个过程。”



　　一句话，卖掉公司并不可耻。“企业的使命就是活下来给股东赚钱，这才是最重要的”。



　　两座大山：巨头+资本



　　望海康信的创始人段成卉说，她毫不介意使用“卖掉”这两个字。今年年初，东软集团以1.141亿元收购望海康信73.14%的股权，成为其控股股东。如今，望海康信已更名为东软望海。



　　2010年春节刚过，段成卉主动引进汉能投资集团做战略融资顾问，目的就是寻找合适的并购企业。而仅仅三个月前，专注于医疗软件、接受过天使投资、创下两轮VC融资纪录的望海康信，还在按部就班地朝着上市进发。在医疗IT领域，他们有着深厚的医院客户资源，几年来增长稳健。但是突如其来的市场变化，促使她不得不选择另外一条路。



　　“感知市场的变化是那么容易，”在创业的第七个年头，段成卉嗅出了医疗软件市场的微妙变化，她预感到这个市场要火，但随之而来的就是与跨国公司、国内上市企业等巨头之间资本实力的较量，而不再局限于产品或团队。“市场的消耗很大，正常的成本和收益比例就会下降。产品价格会降低，然后你会丢单，这个时间长度可能是3年，也可能是5年。”望海康信能否坚持到IPO，段成卉无从判断。



　　竞争带给她很直观的一个感受就是日益高企的员工流失率。从2009年年底到2010年年初，望海康信的员工流失率达到20%以上，而且流失的都是经理级别以下的基层员工。“对方给的诱惑太大了，一个月薪5000块的项目经理，到那儿就是12000，甚至15000，这个冲击挺大的。”段成卉说，如果按照这样的速度发展下去，企业迟早要伤筋动骨。



　　首先，企业需要不断地加大投入：为了避免被竞争对手挖墙角，要给员工涨工资;不断开发新产品优于竞争对手;下一步就是加大市场投入，提高品牌知名度，同时还要投入成本维护老客户。



　　“收入不能确保增长或者说价格不能增长的情况下，投入却是30%、50%地增长，这个时候企业就不能呈正曲线往上走，可能是波动的。这种波动对于有两三百人、几千万的收入的公司，风险是最大的——有可能一下子萎缩了，有可能一下子就起来了。”段成卉说，“过了一个春节我就想明白了。当时分析IPO和并购可能带来的风险，的确并购有风险，但是如果IPO有一半的风险是企业做不成了的话，我宁可让这个企业还活着”。



　　海报时尚网(以下简称“海报网”)的创始人徐捷也存在这样的担忧。2007年上线的海报网，是一家女性时尚网站，仅仅花了两年时间就达到收支平衡，靠广告收入基本能养活自己。但是它的竞争对手瑞丽和YOKA时尚在2009年左右都获得新一轮的资本注入，“我担心他们把我一锅端了。我可以保证自己不动心，但是不能保证年轻的员工在几倍的月薪面前不动心。”



　　摆在海报网面前的有两条路，要么融资，要么卖掉。如果这两条路都拒绝，海报网很可能就被边缘化，或者萎缩到一个很窄的小众市场。选择接受VC之后，上市必然是首选，为了给VC最大程度地创造收益，发展方向也可能随之发生变化。



　　徐捷有点看不上竞争对手的套路，打着时尚的幌子，实际上内容会涉及两性关系，然后靠流量拉广告。站在回报投资人的角度，它们的路是对的，海报网的路是错的。所以，海报网联合创始人、现清科创投董事总经理叶滨认为，选择被收购是一件非常现实的事情。



　　2009年开始，前后有5家公司找上门来谈并购事宜。2011年年初，海报网一分不剩地把股份全部出售给CBSI(哥伦比亚广播集团旗下互动媒体公司)，办公地点也搬到北京海淀黄庄附近的银网中心，因为CBSI总部位于该写字楼9层。同时被CBSI收购的还有闺蜜网和51解梦网以及另外两家女性网站。



　　如同海报网傍上了CBSI这个知名海外媒体集团，段成卉也在积极为望海康信寻找一个可以背靠的平台，“在望海资本背景很薄弱的情况下，我一定要找一个大的平台，能够度过因行业竞争带来的混乱期。这个战略选择，是非常明确的。”最终他们选择了国内的上市公司东软集团。



　　畸形的创投观?



　　2010年，电脑优化软件鲁大师卖给360之前，已经达到4000万的装机量。创始人鲁锦的观点是，“一个产品做好多年后，不怎么增长了，实际上就进入一个瓶颈了，最后还是想寻找一个能够让它进一步发展的地方。我知道卖了之后，可以做得更好。”



　　“最终能走上上市这条路的公司毕竟是少数，要同时具备很多条件，比如市场本身是否足够大、竞争对手不是很强大而且数量不多，这些内在和外在因素都对企业有利，才能够实现上市。”英特尔(中国)投资总监吴蓉晖说，“如果有那么一两个不利因素，导致他们不能成功地上市，这样的企业还是有价值的。比如在某个区域里面有着一批成熟的客户，而且对客户服务得也挺好，但是再往下一步拓展可能会遇到比较大的困难，比如需要资金或人力。这时候被一个大的平台收购，完全是一个非常可行的退出的机制，对团队、对投资人，都是挺好的。”



　　既然是好事，为什么卖掉公司这个行为一直不招人喜爱?



　　2009年，第一个有意收购海报网的买家找上门来，徐捷的第一反应是，“为什么要卖?这个企业是我的，为什么要变成别人的?”从情感因素来讲，海报网就像她亲手雕琢的一件作品，也是她的女儿。



　　即使是酷6与盛大签订并购协议后，李善友心里依然没把这个行为定义为是卖掉公司，因为并购后酷6还是保持了运营的独立和完整，所以他更感觉像是完成了第三轮融资。



　　与大多数中国创业者怀抱这种特殊情结相映衬的，则是中国自古以来的英雄主义文化，这在男性创业者身上尤其显着。“很多人不愿意卖掉公司是因为他觉得自己行，能单独做成一个大公司。我这个梦还没做呢，不希望就这么被掐掉了。”中新创投总经理费建江说，“创业者觉得可能前面犯了什么错误，后面可以改正，只要再拿到什么资源，可能还会做起来。他不太愿意承认自己的这个错误，所以他不太会愿意去卖。”



　　真正困住创业者的还有IPO难以抵挡的诱惑和魅力。周鸿祎曾经非常在意IPO这件事，曾经在一次论坛上说，“在座各位嘉宾里，只有我和蔡文胜是没有做出过上市公司”。有人形容他“做不了上市公司，寝食难安”。



　　李善友坦陈，“上市这件事是每个创业者都追求的，就像大学毕业拿到证书一样，IPO就证明在创业这个学院里，你拿到毕业证了。对于中国人来说，上市是一种情结。越来越多的创业者把上市当作是成功的重要标志。”



　　“现在明显地上市退出的回报确实要比并购高出不少，从回报的角度来讲，企业上市当然更好。”吴蓉晖说。



　　这不仅对苦行僧式的创业者是最佳的经济回报，更是投资人的职责所在——追求投资利润最大化。一位投资人毫不避讳地告诉记者，“企业拿了钱就要完成目标。做投资也一样，VC投他是希望未来三五年后，能做一个上市公司。如果不可能做成一个上市公司，投钱有什么意义呢?”因此，不少创业者不得不挤上IPO这座独木桥，是因为他们拿了投资人的钱，骑虎难下。



　　望海康信就是德丰杰和英特尔的遗憾之作。在段成卉决定引进并购方时，当时身为最大的两个股东——德丰杰和英特尔都不愿意以并购的方式退出。创始人苦口婆心的说服，才获得他们的同意。实际上东软集团就是把投资人的股份都买走了。



　　酷讯在联创策源的历史上几乎可以被他们称作“败笔”。因为看好在线旅游这个行业而投资了酷讯，去年酷讯却被国外旅游媒体TripAdvisor所收购。尽管策源获得了不错的投资回报，但他们认为，永远失去了投资一家在线旅游上市公司的机会。



　　那么，国内并购市场的投资回报率到底有多高?这首先得看创业者手中的公司在并购方眼里到底值多少钱。吴蓉晖透露，“国内并购市场还处在早期，给的估值价格偏紧。”



　　费建江做了个对比，“按照国外的惯例，通常是根据被收购公司未来的收入能力进行报价，估值自然会高一些，甚至可能以上市价格收购;国内却是历史成本计算法，即我把你收进来之后，你能为我内部带来多少节约成本。假如国内和国外的企业同时收购一个公司，两家报出来的收购价格差异很大。”



　　这样可能导致投资人对并购的意愿降低，他们会更倾向于通过上市实现退出;另一方面也影响创业者卖掉公司的热情，“无非是把我过去花的钱拿回来，对他们讲就没有什么意义了。”费建江说，“所以，以一个什么样的价格收购，这对并购市场未来的发展也很重要。”



　　当然，最有可能阻碍创业者卖掉公司的还在于创业者本人，“如果把个人，也就是‘我’放在第一位的话，那‘我’字就会是所有并购过程当中最痛苦的一件事情。”段成卉说。



　　一方面，创业者担心被并购以后，无法保障管理权限，企业今后的发展方向会受到很大的干扰。加上很多人之前甚至没有打工经历，在跟股东打交道方面会觉得比较困难。



　　另一方面，创业者当惯了决策人，不能适应职业经理人的角色，难以适应大公司繁复的程序。2004年，钱袋宝创始人之一孙江涛把北京时代杰诚信息科技有限公司卖给上市公司中华网，在中华网的一年里，不管是来征求意见的还是讨论决策的同事，都得先去征求律师和财务的意见。这让他很不习惯。因为以前当老板的时候，他都是先拍板，再让律师、财务主管修正法律风险。所以，很多创业者卖掉公司后，就拿着钱出去搞二次创业了。



　　当然也有并购之后整合成功的案例。“我有一个同学，他被一家跨国公司并购，对方非常看重他们在中国的这个团队。创业者不仅跟公司融合得很好，而且进一步获得提升。他当上了这家跨国公司在亚太地区的管理者，这算是整合得比较好的。”吴蓉晖说，所以有一些公司考虑到收购后团队的稳定性，会给创业者一定的独立性，原来的业务照做，之前的决策流程也不受影响，这样才能留住人。



　　如果非要深究根源，段成卉认为这是中国缺少职业性的文化和沉淀的表现。在很多西方比较成熟的企业里，好多人很可能都不知道CEO是谁，被换来换去，但这个企业还是很成功。她跟东软集团签订了长达4年的锁定期，创始人和CEO身份之间的转换对她没有造成任何纠结和影响。



　　理性回归



　　近几年来，包凡持续对外宣称，“上市并不是一件好事情。”他的理由是，公众市场的波动性太大。相反，无论是从资金的充裕度、市场波动性还是估值体系，私募市场实际上更有竞争力。未来很多企业本来考虑能去上市，在我来看，实际上是过早去上市，可能都会选择到私募市场再继续去融资。”



　　费建江做了个统计。中新创投自2005年做早期投资到现在，大概有100多个案例入账;其中20个可能会最终死掉，真正走向IPO的也就10家左右;中间部分的60～70家企业是需要通过整合或被收购来实现退出的。也就是说，大多数项目都是要被卖掉的。这个事实会促使创投圈在看待并购的问题上逐渐回归理性。



　　首先，创业领域的细分和专业化趋势决定了市场空间天然受限。吴蓉晖说，“一些企业之所以能生存，就是因为很多大公司未必有精力去涉足这样的小市场。这些小公司能够在竞争相对不是那么厉害的时候做起来，但是当它做到一定的规模后，就会发现再成长就比较难了。”



　　即使是市场当中表现最好的企业，因为跟竞争对手的差异性不是特别明显，类似的企业遍地开花，导致做大做强的可能性几乎没有。这也是海报网放弃融资，选择被收购的一个主要原因。“假如拿VC的几百万美金，必然选择了将来上市的一条路，但是时尚媒体走这条路并不容易。如果我们看到的这个事是一个很大的事，能够做大去上市，我们肯定会选择做下去。”叶滨说。



　　尤其是当行业成熟到一定阶段的时候，资源势必会高度集中，段成卉认为，“如果大的市场需要企业整合的时候，只要是对事业有帮助，那有什么不可以?”



　　周娟说，“像百度、腾讯、新浪这些互联网巨头，本身就领先市场一段时间。小公司会逐渐意识到，通过资本并购做一些事情，可能会比我再独立发展更好，所以我觉得未来并购案子肯定会越来越多。”



　　被收购的企业会从中受益。上海弘视通信技术有限公司总经理潘今一说，“如果能按照上市价钱卖给大公司，这是对小公司最大的好处。在硅谷做TMT、通信、数据行业的企业，都认为卖给思科比自己上市更好、回报更高。”



　　望海康信变成东软望海之后，高企的员工流失率下降，甚至有离职员工回流，这是普通员工在小公司很难找到的安全感;然后，望海跻身国内医疗软件领域全面解决方案厂商的行列，销售中标的几率增加。



　　美国甚至不乏这样的故事：企业被并购了以后，因为母公司从渠道、人才到资金各方面的资源支持，企业成长得很快。成长到一定规模以后，说不定又重新分拆出来单独上市，这也是一条路径。



　　大公司也很愿意花钱购买这些小公司。以前，创业者做项目首先想到的是，腾讯要做的话我怎么办?腾讯以前鲜有在资本市场投入，从去年开始外界都惊呼腾讯的大手笔投资是不是多了点?他们还收购了一些公司。有人评价，腾讯可能比很多VC投得都凶。



　　在桂曙光看来，原因很简单：那些大买家上市之后，需要增长和业绩，不然它的股票会跌。费建江说，“从去年开始看到了这样一些苗头，比如在通讯和互联网行业，国内的一些大公司开始在有意识地做一些收购，以前他们都愿意自己去干。”



　　“最怕的是，你是行业里赚钱的公司，市场地位也不错，但是规模没有那么大。上市上不成，也没人愿意来收购，这是最麻烦、最尴尬的。”叶滨先于海报网创业的第一家公司正处于这种尴尬的局面。



　　所以，投资人正在回归理性。“上市的整个资本市场也在调整，最近一段时间是远远逊于去年的，投资人对上市也会理性回归。”吴蓉晖说。



　　从事早期投资五六年的中新创投也在有意识地做一些整合，费建江透露，“我们投的有些公司被国外的公司看中了，其实价格也不错，我们还有个三倍左右的回报可以退出来，我们也很愿意。”



　　而通过今年经手的两笔并购案例(56网卖给人人网、第七大道卖给畅游网)，包凡认为，VC会越来越意识到，通过并购退出是最舒服的。只要双方谈拢，就可以拿一把现金走人。相反，很多公司上市成功，碍于市值小、没有交易额，即使锁定期结束，手上的股票依然卖不出去。据称，在美国市值10亿美元以下的公司股票，就很难出货了。



　　“所以现在好多公司一上市，说哪个VC翻了多少倍，都是纸面的东西。并购不一样，像第七大道的两个投资人都是一把拿钱走人，百分之百现金。而且市盈率也不见得会低。”包凡透露，第七大道差不多按照近10倍的市盈率卖给了畅游网。



　　创业者也在重新认识卖掉公司。李善友宣布离开酷6第二天就拿起书包去读书了。“我没觉得这是一个多大的事情，我离开了之后就结束了。我创立了一个企业，把公司卖给别人，上市了，我完成了我的历史使命，就是这样子。创业不是我人生的终极目标，我的人生终极目标是做老师。”



　　从这个意义上说，并购也是创业者的一张毕业证书，叶滨说，“卖了公司，我能腾出更多的精力去做自己更想做的事情。某种程度上就像打游戏过关一样，我把这个游戏通关了，就没有什么纠结的东西了。”



　　海报网被收购后，在创始人没有任何锁定期的情况下，徐捷仍然留下。但她认为，“如果有一天遇到一个人，她比我更适合做海报网的总经理，能带领海报网冲向下一个更高的山峰，我会放心交给她，我相信我会走的。”



　　价格是笔糊涂账



　　案例一



　　W公司面临被收购，几家有意购买的公司来洽谈，但报价千差万别：A公司以未来对方可以带来多少收入来报价;B公司采取“历史成本法”，以W公司创业过程中花了多少钱来定价;C公司采取“成本节约法”，以收购A公司之后可以为其内部节约多少成本去折算。W公司很困惑：自己究竟值多少钱?



　　解读



　　目前中国本土的收购案中，报价还不够市场化。卖家最好先请个财务顾问来做价格评估，往往需要通过估值来计算，尤其是也要考虑收购方的估值问题：如果对方的市盈率是10倍，那么收购的价格应该也以未来的市值来计算，卖家的价格最好可以将利润乘以10倍。一般彼此都有个价格预期，由买方先提价，如果卖家认为过低可以提示重新报价，如果接近预期就可以稍作“还价”。



　　但如果卖家的经营每况愈下，通常买方也就直接提出一个价格听卖家回答“yes”或“no”。如果当时卖家还有负债，买方收购后就要先替其还债，收购价会将欠的债款作为对价减出去。



　　“乱中失守”最终贱卖



　　案例二



　　A公司刚刚达成收购B公司的意向，就遭遇竞争气氛：听说另外两家公司也想收购B公司，貌似已经开始哄抬价格了。为了与B公司讨价还价，A公司派出“商业间谍”去了解B公司的内部隐情，发现对方有专利、法律方面的风险，收入核算中也有造假嫌疑，握住对方把柄，趁机杀价。最终以低价收购B公司。



　　解读



　　如果一笔交易涉及上千万元人民币，派出一个“线人”去进行“特殊的尽职调查”也是值得理解的。相对来说，TMT行业拥有一些第三方工具去评估“每日独立访客”等指标，而在其他行业，派“线人”进行卧底还是会存在的。中国的收购案例不多，一大原因就是信任感缺失，惟一能做的就是双方保持诚信。



　　被对方用股票反向套牢



　　案例三



　　非上市公司A公司收购C公司时提出，自己很快将上市，希望以股票的形式对C公司进行支付，自己打算发行每股1元钱的10000万股(总价为一亿元人民币)，支付给C公司5000万股(价值5000万元)。但上市后发现A公司市值不足一亿元人民币，每股只相当于五角，使C公司的收入也跟着缩水。锁定期之内不得抛售股票，锁定期结束后，C公司发现股价继续在向下跌，C公司无法脱手套现，只能认赔。



　　解读



　　只要有“Milestone”就有不确定因素，同样，只要支付会以股票形式，就会有难以套现的可能性。收购之前，卖主需要分析自己与买方公司的估值问题，分析现金与股票哪个更合算;对锁定时间也要有权衡，如果时间太长，在可以抛售之后的股价很难预测，无异于自我锁定。另外要注意，如果是上市公司进行收购，对方最好在一个流动性较强的股票市场，否则投资人普遍不太关注这个市场，抛售的时候很可能就卖不掉了。



　　股票、现金两空



　　案例四



　　某集团A打算收购几家公司后打包为公司B，进行整合上市。在收购E等几家公司后，给每家支付了1000万元人民币并占股80%。之后突然决定为收购后的公司进行增资，劝说E公司将1000万元参与进增资，但此后E公司虽然还占20%的股份，却并不占增资后准备上市的公司B的股份。最终E公司既没有得到现金支付，又不占上市公司股份，上市后无法分红。



　　解读



　　其实问题出在这个环节上：如果创业者决定进行增资，应当主动提出要占有上市公司的股份(以W公司为例，如果这家公司占整个B公司业务的20%，在B公司的股份就应当是20%×20%=4%)，但除非最后会面临重组，否则买方并不触犯法律，卖家也无可奈何。其实创业者也可以选择不去增资，如果还属于管理层，就有选择权，或者即使增资也要让大家按比例来，自己出20%的资金。



　　倒推来看，也说明创始人对卖掉公司的目的不明确：究竟是想要现金还是上市公司的股份?



　　保密不周的恶性结果



　　案例五



　　F公司与K公司签订了Term Sheet，在这段时间内不能和其他公司交涉收购事宜，但这段时间由于F公司保密不周，尽职调查被同事们发现，很多人知道要被卖掉，迅速离职，此后收购案也告吹。



　　解读



　　惟一的解救办法就是对内对外都严格保密。



　　不过还有另一种情况：如果要卖给上市公司，对方在签订Term Sheet时会主动发布公告，这时不管对方是否最终会收购你，也不管是否还有其他公司同样有意收购，你要出售这件事已成板上钉钉。



　　对方玩你



　　案例六



　　在签订Term Sheet之后，C公司得到了很多H公司的商业机密。但是最终他们没有收购，而是在另一家新公司中注入与H公司类似的业务，挖走了H公司的主力，而此时H公司由于在尽职调查期间需要配合C公司的工作，很多业务受到一些影响，合同不能立即签署，商誉产生了影响，陷入腹背受敌的境地。



　　解读



　　对买方来说，收购的目的则更多：进行产业链的整合;协同效应的业务扩张;新业务的开拓，也包括纯粹对知识产权的收购(苹果就有很多这样的案例)，或通过收购挖来卖家的人才。还有比较极端的：消灭潜在的竞争对手。因此，很多收购案之后，买方都不会投入资金去发展新公司，直到把公司拖垮。



　　周娟：我为什么卖掉56



　　在一个砸钱的行业中，不能上市的结果就是死掉或者卖掉?创业者应该何时出售公司?中国会不会迎来一次兼并热潮?

　　在迎向IPO中途，56为何悄然“变脸”?



　　文/翟文婷



　　今年年初，当周娟听到土豆准备上市的消息的时候，她有些着急了。在此之前，优酷已经成功登陆华尔街，如果中国视频行业再出现一家上市公司，毫无疑问，剩下的只能甘做配角。“一个领域顶多有两家上市公司。”这是周娟的一个判断。她创立56网已有6年时间，不想成为行业洗牌之后的“孤家寡人”。



　　几乎与此同时，陈一舟终于“做成了”一家上市公司，他的人人网需要好的原创视频内容。他问人人网的财务顾问、华兴资本的创始人包凡，有没有可以推荐的目标。同时身为56网融资顾问的包凡当然想到了周娟。



　　双方用近4个月的时间完成了一笔8000万美元的消息，用包凡的话说，无论是时机还是价格，这个交易是双方的最佳选择。



　　当我们在周娟的北京办公室见到她的时候，她即将以人人网高级副总裁的身份走马上任。公司的一场早会安排在我们约定的采访时间之前，以至于她都无法腾出空闲来见早已安排好的专业化妆师。



　　创始人周娟有着“良好的出身”——网易早期的核心员工，一名互联网老兵。目睹了早期互联网公司的生死沉浮、中国概念股的变幻曲线，她觉得自己“成功的愿望更加强烈了”。



　　56网深受老牌VC红杉资本中国基金的青睐。创业伊始，周娟就放出豪言，如果有VC能读懂他们，那一定就是红杉。果不其然，红杉闻着味找上了门，连续两轮联合其他VC领投56网。要知道，Sequoia Capital(红杉资本)是视频鼻祖YouTube的风险投资人。在中国，红杉希望自己眼前的这家企业就是美国的YouTube，而且他们的目标很明确——做一家中国视频行业上市公司的案子。



　　创始人和VC的想法一致，“IPO不是终极目标，但对于公司来说，IPO是证明公司价值一个非常重要的节点，很多公司都希望以这个为目标，56网肯定也是这样的。”



　　然而，这一切都随着市场的风云变幻而嘎然而止。周娟的上市计划破灭，VC也没能如愿。值得一提的是，红杉资本在中美两国的视频投资案例均未能上市成功，最终都是以创始人把公司卖掉的方式实现了退出。当然，Youtube的出售价格也足以让投资人获利不菲。



　　56网前后融资2000多万美元，8000万美元的出售价格显然不算高，这是一个次优选择，还是一次迫不得已的“出售”?



　　开局



　　2004年，周娟在为自己寻找创业项目时琢磨的第一个问题就是，“什么是网易短时间内不做的?”彼时，中国互联网企业刚刚在美国资本市场粉墨登场。



　　之所以锁定视频应用，周娟是这么解释的，“对于上市不久的中国互联网概念股，为了在美国市场获得认可，所以他们的业绩压力比较大。正好碰上SP崩盘，网易算是靠游戏起来了，新浪、搜狐，包括QQ还没有现在的江湖地位。可以说，他们自顾不暇，所以当时不会考虑到投入很大的精力和资本做视频。”



　　请不要把这段话解读为，周娟只想把创业当做“小打小闹”。相反，她是平台型产品的坚定拥护者。她深信，在互联网法则不变的情况下，只有平台型的产品能够产生足够多的用户和流量;有流量就一定能卖广告，有用户就可以做增值服务。这句话翻译过来就是，市场想像空间足够大，成功的价值才会随之变大。当然，周娟从一开始就意识到，未来一定会跟中国的这几大互联网公司同台竞争，包括她的老东家网易。



　　周娟是丁磊“钦定”的程序员。1994年，周娟考上中国科技大学，毕业后，在合肥当地的一家互联网创业型公司上班。一年后，网易大举北上，扩充北京的力量。踏进网易的大门，周娟正好赶上了团队第二波期权发放。



　　初到网易，周娟在UI设计部门。两三个月后的一次闲聊中，丁磊得知她是中科大计算机专业毕业的，就说，“你应该写程序啊。”就这样，周娟成了网易历史上第一位女程序员，而且不到一年的时间内，她被破格提拔负责一个UI设计团队。“当时算是例外，很多人都是经过很长时间才会升到管理层的。”



　　在网易的六年，可以说是周娟创业前期的基本功锻炼。从丁磊身上学到的东西，至今是她创业的工具箱。比如，关注产品细节和用户体验，这才是决定用户市场规模的核心武器，而不是市场推广这些手段。时至今日，周娟仍坚持，56网最大的优势就是产品和技术。



　　2005年4月，国内首家基于Flash在线播放方式的56网正式上线。“我们当时的心态很简单，就是抢时间差。如果我们做得足够好，能够迅速做到一个高度的话，一定会有资金进来。”周娟虽然判断大的平台短时间内无暇顾及视频应用，但从长远来看，她知道大家迟早会兵戎相见。



　　彼时，国内视频市场还处在萌芽期。知道红杉在美国投资了一家叫YouTube的视频网站，周娟就跟团队说了句玩笑话，“如果有谁能在中国快速理解我们这个模式，一定是红杉”。戏剧性的是，创业一年之后，周娟就在广州接到红杉资本中国基金董事总经理计越的电话。虽然跟红杉谈合作的同时，56网也在接触其他VC，“但我们当时心里已经很清楚，肯定是选红杉，哪怕他给我们的估值会低一点。”



　　从红杉的角度讲，因为看好美国的YouTube模式，所以认为中国市场未来一定会有视频网站的上市公司，只不过是谁会胜出的问题。在他们寻找国内视频网站的明日之星时，发现无论是创始团队的背景，还是产品和技术，56网都接近于YouTube。红杉就把赌注下在了当时处于领跑位置的56网。



　　参与此次并购的华兴资本创始人兼CEO包凡对《创业邦》说，“56网还是相当有特色的一个公司，技术、产品、用户的黏度等方面都不错，这也是我们跟他们合作的原因。”值得一提的是，自56网成立之初，华兴就是它的融资顾问。



　　2007年6月，56网完成首轮融资，除红杉外，迪士尼旗下投资机构思伟投资以及SIG参与投资，融资规模近700万美元。仅隔半年之后，56网宣布完成第二轮融资，除首轮投资方继续跟进外，HIKARI private equity、Adobe、CID投资集团、华兴资本等投资机构也纷纷解囊，累计融资金额达2000万美元。



　　看起来，这是个对56网十分有利的开局。视频行业在地域上也曾一度形成华北有优酷、华东有土豆、华南有56网的三足鼎立态势。



　　突变



　　2008年，周娟却遭遇了创业以来的滑铁卢。此后，56网的命运也变得模糊不清。



　　从2008年6月3日下午6时左右开始，56网在全国范围内出现访问故障。尽管周娟澄清，实际上当时内容并没有什么问题，一切都是外面的猜测，只是因为56网偏安广州，对申请牌照的意识不是很强，才会出现长达一个月的封站。但“一批视频网站因内容涉嫌违规而被关停警告”的言论，持续在坊间遭到热议。



　　视频行业跑马圈地的风头正劲，56网被叫停对周娟来说无疑是当头一棒。肉眼能看到的影响是近1/3用户的流失，对56网在市场所积累的品牌优势的损伤才是要害。



　　经此一劫，56网元气大伤。2008年7月10日，网站重新恢复正常运营，搜狐原高管王建军被挖来担任56网CEO，直到今年5月周娟重掌乾坤。换帅的举动也被外界解读为是56网寻求被收购的一个征兆。虽然“封站风波”之前，56网拿到了巨额融资，但随着这个行业游戏的玩法发生了改变——不是靠产品和技术取胜，而是不停地砸钱，区区2000万美元已然不被财大气粗的竞争者放在眼里了。



　　先是烧钱买宽带，战火从二三线城市烧到一线城市;随着美国HULU模式的兴起，大家又一窝蜂地为影视剧版权资源争得头破血流。先是优酷、土豆等视频网站之间打，随后百度、腾讯、搜狐等巨头也加进来，形成“军阀混战”之势。



　　但是，“这个战争远远还没有结束。”周娟说。



　　这已经跟周娟创业之初的设想南辕北辙。“早期的想法就是希望为中国的网民提供一种以视频为载体的一些基础应用型服务，而不是为他们提供影视剧的播放。因为早年我们没有做的时候，已经有好多小的电影网站做一些盗版电影。”



　　最后，金融危机迫使56网不得不做出转型，他们把视线更多地聚焦在UGC上面，理由是看好这个方向，实则是因为无法跟别人打视频版权的高成本仗，不得不去坚持UGC。周娟道出了一句实话，“那个时候，资本决定了发展方向”。



　　“当时UGC模式还没有在市场中完全表现出自己的地位，大家的关注点都在HULU模式上。虽然大家也一致认为HULU模式在中国要成功的难度是极大的，而且这个成本永远都下不来。但是从资本市场来说，什么热就去追捧什么。这对56网来讲不具备太多竞争力。优酷花了1亿美金，56网前后融资不到3000万美元，你怎么去拼?资本市场怎么相信你?因为你的资本差距就在这里，这确实是一个问题。”



　　既然不具备比拼购买版权的实力，56网逐渐减少了长视频的购买，把心思更多地放在产品本身，积极地在UGC模式上寻求突破，希望通过用户体验险中求胜。“因为对公司来讲，首先是要生存下去。当时谁都不知道这个战争要打多少年，我们不能盲目地冲进去，最后打到一颗子弹都没有了。这是对团队和公司不负责任的，代价也太大了。”采访中，周娟有两三次提到，“我是天蝎座的，我比较理性”。



　　此后四年内，56网都没有融资记录。周娟的解释是，“一方面市场也不是特别地好，另一方面我们要有一个很清晰的定位和模式才好去融资。如果我们没有在这个领域里面占到数一数二的位置，融资的估值对我们来说都是低估”。



　　就在这四年里，视频行业的格局发生了根本性的变化。曾经一度领跑整个行业的56网，很快被竞争对手甩出第一阵营。



　　抉择



　　把重心放在UGC上面的56网，除了广告模式，游戏视频和在线演艺的社区视频是其主要收入来源。周娟认为，UGC在中国肯定是一个很大的市场，即将迎来黄金发展阶段。



　　2010年底优酷上市之后，时任CEO的王建军对外宣称，56网已经实现盈亏平衡，打算在两年内上市。即使在王建军离职后，56网副总裁李浩也表示过，公司计划在下半年启动新一轮融资，为扩大市场和IPO做准备。



　　但是56网几乎和人人网同时萌生了并购的想法，周娟坦言，“今年年中的时候，开始觉得IPO的希望已经不大了，卖掉更靠谱。”短短4个月以后，56网就以8000万美元的价格“嫁入”人人网，VC也都全身而退。



　　究竟发生了什么让周娟觉得56网已经不能迅速IPO?



　　首先，从五六月份开始，资本市场的竞争不断加剧。以土豆和优酷为例，每个季度所需的版权、带宽等费用高达数亿元。“优酷已经上市成功，当时我们知道土豆肯定也会上市。对同一个模式来说，能够容纳两家上市公司，我觉得已经是不错了，第三家的机会已经非常非常小了，土豆上市的市值就比优酷小非常多，但是土豆跟优酷的差距真的有那么大吗?据我们了解，他们的流量不会像股价差距那么大。”



　　同时，百度、搜狐和腾讯等几大巨头都在不惜血本地挺进视频市场。如此一来，这个游戏不再是单纯的资本竞争，以后比拼的是各家背靠的平台和资源整合能力，市场状况已经变得越来越严峻。加上目前资本市场整体处于颓势状态，假使56网要去融资，这也并不是一个有利的环境。



　　包凡也持相同的观点，“视频行业应该算是赢家通吃的一个市场，市场容量最多也就2～3家。如果你进不到第一梯队，未来单独发展的空间是相当有限的。”



　　第二，周娟担忧，目前UGC的发展模式在国内还没有得到一个完全的认同。假如这个时候去上市，更没有足够的实力在美国市场获得认可。“虽然我们相信UGC模式一定会成功，但这需要时间证明，我不希望在这个证明的时间过程中，别人快速进入这个市场，把你挤压，56先倒下了。”



　　根据艾瑞2011年最新IUT在线视频日均覆盖人数排名，56网日均用户数796万，已跌到第八位;视频行业的阵营分化已经日趋明显：优酷、土豆和搜狐视频三强以日均2000万的覆盖稳居第一阵营，迅雷、奇艺、新浪以1000万左右位列第二阵营，就连腾讯视频都已超过56网排名第七。



　　这种情况下，留给56网的发展空间实际上已经非常有限。周娟不无担忧地分析道，“尽管也能获得比较不错的盈利，但这个空间对于我们来说是不是足够大?我们不能等到大家已经把市场格局确定下来之后，再去做这件事。那时候就有点晚了，很可能我们就被抛出这个游戏之外了。”



　　这个时候，周娟和团队开始思量退而求其次，能跟一家大的公司实现联合，将是个不错的选择。“如果早些时候，他们(人人网)找我们，可能我们不一定会考虑把公司卖掉。”



　　周娟在网易的时候，手下带过的核心团队只有十几二十人。而在56网，曾经1年之内员工数量就翻了4～5倍。周娟坦言，“对管理者的需求就不一样了，需要你去适应这个角色的转换。对很多创始人来说，这都是很重要的一点，就是你能不能跟着企业共同发展下去，你能不能追得上?”



　　再者，做技术和产品出身的周娟承认，资本运作不是自己的强项。“融资要求你必须有一个能够把公司包装成让资本市场接受的能力，这样才能让资本市场认可你。因为对现在的市场来说，产品和技术虽然重要，但已经不是决定成功的关键了，特别在这样一个砸钱的行业中。我觉得以56网的市场规模和用户量情况，肯定不是像现在这样一个融资情况。”2007年底，两家企业一起融资，56网拿到了2000万美元，土豆却有将近5000万美元进账。时至今日，周娟都不无遗憾地说，“实际上，当时我们两家的实力都差不多。”



　　在创业的第6年，周娟决定把公司卖掉，从萌生想法到具体行动，前后不过两三个月的时间。“以前没有卖掉公司的想法，当我们有这个想法的时候，就要快速去做。因为当你带着这种想法在运营中不断地去反复考虑的时候，会影响你运营的思路。拖得越久，对公司的成本消耗更大。未来发展的不确定性会更大，因为中国的概念股市场也在变化。既然我们要做，那就不会太纠缠，所以这个时候，公司的估值不是我们最重要考虑的问题。”



　　自并购的消息发布以来，她现在最大的感受就是踏实。背靠人人网，56网需要做的就是集中精力做好产品体验。周娟说，“现在我们和他们站在同一个相对公平的竞争点，这是真正展现我们能力的时候。”



　　56网对人人网来说，则意味深长。包凡表示，Facebook上的视频已成为最主要的应用之一。人人网作为中国最大的社区之一，视频是相当重要的用户应用。实际上，人人能够买的公司也就剩下56网了，因为56网在UGC这方面做得最好，人人也不想去做长视频。



　　但是“卖掉公司即是失败”的传统价值观和情感因素，是身为创业者的周娟不得不跨过的一道门槛。参与了整个并购过程的包凡透露，“作为创业者，她的心理肯定有一个过程。但是作为典型的南方创业者，周娟相对来说是很务实的。在这些问题上，我相信他们很快就认识清楚了什么是真正的核心价值。”



　　加入人人网之后，56网还是维持现有的管理层，并相对独立地运营。陈一舟也一再强调，不会派新的高管，甚至他最希望的就是保持原形，意欲把并购产生的负面影响降至最低。



　　“所以，我们相当于换了一个董事会，当你这样去看待的时候，就会比较容易理解卖掉公司。”周娟说，“而且我们在网易时就看过非常多的公司因为各种各样的原因成功，或者因为各种各样的原因失败。这个过程对我们还是非常重要的，让我们避免这些问题的发生。IPO肯定是最好的，但是对公司来说，我们永远都会选择一个对公司最有利的发展方向，把这个公司的价值最大化。”



　　何时出售企业



　　文∕Sam Hogg



　　Groupon拒绝谷歌60亿美元的收购令我大开眼界。当时，我正在考虑是将我创建的互联网公司出售给一家更大的公司，还是寻求外部资本以实现公司的发展。



　　在公司运营24个月后，我选择了出售——远早于许多朋友和同事的预期。对于出售的价格我形容为“一段时间内我不需要工作了，但某天我将不得不再次工作。”此次出售公司并没有引起多大轰动，但也有人问我为什么卖得如此快，我的答案很简单：通过数学计算。



　　我就职于风险投资行业，同时拥有金融MBA学历，作为互联网公司的创始人而言，这是一个罕见的组合。但它让我意识到，当创始人需要决定是出售公司还是继续打拼时，他们很少根据财务分析做决策，而是根据收购带来的良好感觉——成功者追逐更大的梦想，而失败者则被忽视。但没有人好好做量化分析。



　　在选择出售还是继续谈判的过程中，有三个因素一再被忽略。首先，股权稀释是容易计算的折扣，也是最容易被忽视的。如果你的公司价值100万美元，引入100万美元的外部资本，你的公司价值将增长至200万美元，同时你会变成公司50%的所有者。从此以后，你的一切好处都需要分成两半，与你的投资者一同分享。



　　第二个因素是风险。所有的企业家都是风险承受者，但优秀的企业家同时也是风险管理者。如果你能准确地计算失败的概率，风险收益率就很容易计算了。



　　最后，还有时间。时间就是金钱。现在你手中的现金可以立即投资，赚取更多的钱。如果你选择等待几年后再出售，这些潜在的收益你就失去了。



　　那么，这些因素如何应用于实际?假设你已经花了两年时间，从无到有地建立了一家公司，并已经同时吸引了竞争对手和投资者的关注。大家都认可贵公司价值50万美元，你的竞争对手愿意出价50万美元的现金购买你的公司。但你确信获得投资者50万美元资金加上你的继续努力，你公司的价值将在三年内增长至500万——10倍于它的当前价值。



　　你拒绝了竞争对手的报价，选择与投资者合作。如果一切顺利，你的投资者的资本将在三年内增长五倍。让我们看看你，作为创始人，如果创业成功将获得什么。



　　● 股权稀释：原来你的公司价值50万美元，你的股权也价值50万美元。现在你变成了50%的所有者。你500万美元的未来收购价只能给你带来250万美元。



　　● 风险：根据全美风险投资协会(National Venture Capital Association)统计，风险投资支持的创业企业只有20%实现了高收益，其余80%的企业要么被撤资，要么完全失败。一个三年增值5倍的投资肯定属于高回报的类别，这意味着你未来250万美元的风险调整回报就是50万美元，即250万美元乘以20%的发生概率。



　　● 时间：如果你在三年前就选择以50万美元出售公司，这笔钱将马上开始获得收益。即使在目前，无风险3年期国债投资收益率如此惨淡的情况下，这笔钱也将获得约1.3万美元的收益。因此你的风险调整、股权稀释、时间拖延后的收益为48.7万美元，这比你竞争对手的初始报价要低。尽管这么考虑有点过于简单化，但也说明当时不以50万美元卖掉公司的决定不明智。生活就是这样，有很多障碍需要克服。最重要的是要找出继续竞争中存在的变数，并与无风险的出售做比较，然后计算清楚即可。



　　太多的创始人被情绪和自我所左右，实际上这就是一个数学题。一旦你接受了总是会更富有，更聪明的人存在这个事实，你会发现他们没有盲目投注。如果你遵循这些基本的经验，某天你可能最终成为他们中的一员。 _译/万婧



　　错失的机会?



　　MySpace的创始人在2005年将MySpace以5.8亿美元出售给默多克的新闻集团，在当时被认为过早退出了。2007年，默多克拒绝了雅虎为MySpace开出的120亿美元的股票报价。2011年，他把MySpace以3500万美元的价格卖给了一家投资集团。这可比在英国议会上被馅饼袭击对默多克的伤害要大得多。



　　2010年，谷歌拟以60亿美元的估值要约收购Groupon，新兴网上交易业务领域的一家开拓者。Groupon的CEO安德鲁·梅森没有接受，转而寻求IPO上市。公开市场IPO融资是否对Groupon更有利?或者梅森是否会像他的许多潜在商家客户一样，后悔没有接受这笔收购?



　　2010年，Twitter也拒绝了谷歌100亿美元的收购报价。



　　Twitter的估值约为84亿美元，但其收入模式面临质疑，同时Twitter仅得到了其创始人Jack Dorsey的部分关注，因为Dorsey将精力主要集中在发展他的手机支付初创企业——广场(Square)。